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未来几年,除了房地产,更值得投资的是……,专家推荐股票

配资圈 配资圈 07月12日 18:38

来源:中欧EMBA

过去10多年是房地产投资的黄金时代。在中欧经济学与金融学教授许斌看来,这是国内经济扭曲增长所带来的财富效应。但是,进入新时代,面对新形势,国内的财富效应点正在发生转变。未来几年,将财富用于投资自己,提高自身的不可替代性,才是最靠谱的投资方式。以下是许斌教授在中欧第七届中国家族传承论坛上的演讲实录,供大家参考。

未来几年,除了房地产,更值得投资的是……

许斌

中欧国际工商学院经济学与金融学教授

大家好!今天我演讲的题目是「中国经济的财富效应:告别旧时代,迈向新时代」。这里的「旧时代」不是贬义词,而是特指2001年至2013年这12年。这里的「新时代」指的是2013年至2025年这12年。所以,我在这里讲的是「两个12年」。

1、2013年之前,扭曲型增长带来中国经济奇迹

2013年前的12年,中国经济增长是这样一个模式:

我们的国民储蓄率很高,尤其是2001年以后攒钱买房子的需求使得储蓄率更高;同时我们有大量的劳动力。充裕的资本和廉价的劳动力使得我们的产出很高。但是,我们生产出来的东西自己消化不掉,必须由全球市场来吸收。

这个模式的关键点在于全球市场能够吸收中国制造的大量产品。如何促进出口?方法之一是将汇率钉在低位。在1994年至2005年期间,人民币汇率是钉住美元的,且钉在一个较低的点位,在8.3左右(图1)。

未来几年,除了房地产,更值得投资的是……

2001年以后,中国借着「入世」的东风,出口又有了一个井喷式的增长;尽管2005年后人民币进入升值通道,但升值速度缓慢,所以在2001年至2013年这12年(除去2012年出现少量的资本账户逆差),我们实现了国际收支「双顺差」:贸易账户有顺差,即出口大于进口;资本账户也有顺差,即资本流入大于资本流出。

从这两个账户流进这么多的外汇,日积月累,我们的外汇储备量就水涨船高,在2013年底达到了3.8万亿美元的规模(图2)。

未来几年,除了房地产,更值得投资的是……

如果你懂一点宏观经济学,你就会知道,每流进来一块美元,为了稳定人民币汇率,中国人民银行(央行)就需要增发7元人民币购汇。央行积累了4万亿美元的外汇储备,其对应的增发的人民币就是28万亿元。

央行购汇所用的人民币款项被称为「外汇占款」。当然了,如果这么多的人民币全部进入流通,中国的房价应该是每平方米一百万元了。所以中国人民银行一定会做对冲,不断地提高商业银行的法定存款准备金率,以及发行央行票据。但是,对冲的力度并不省广股份股票够,结果是货币超发,大量货币涌向房地产,造成了房价暴涨。

这一连串经济效应因果相连,不能割裂。也就是说,高储蓄带来高投资,高投资带来高产出;而高储蓄对应的是低消费,低国内消费意味着必须依赖高出口。要想高出口,就需要把汇价压低,而汇价长期处于低位导致了贸易持续顺差,由此我们积累了大量的外汇储备,其对应的大量外汇占款意味着基础货币的大量超发。货币大量超发后,房价就一飞冲天了。房价上去后,贫富差距拉大,导致利益固化,形成了巨大的改革阻力。

同时,正因为外汇占款高,央行必须去对冲002667,只好一再提高商业银行的法定存款准备金率,最高时达到了惊人的22%。法定准备金率这么高,商业银行还能有竞争力吗?金融业还能对外开放吗?

未来几年,除了房地产,更值得投资的是……

所以,我将前12年乃至前面更长时间的中国经济增长方式称为「扭曲型增长」。

需要说清楚一点,这个「扭曲型增长」是个中性描述词。如果没有这一连串的扭曲,也就没有了中国经济增长的奇迹。因为这个扭曲针对的是全球化的一个窗口期,大家知道现在全球化的窗口期已经结束了。所以回过头去想想,如果中国没有把自己的经济扭曲起来死死抓住全球化的窗口期,能有今天全球第二大经济体的地位吗?

我们可以比较一下中国和印度。印度经济增长得也不慢,6%左右,但是我们通过扭曲我们的经济,使得出口增长特别快,抓住了十来年的全球化窗口期,所以我们现在的人均GDP已经接近9,000美元,而印度还不到2,000美元。

评价中国「旧时代」的经济增长模式(前面已经强调「旧时代」不是一个贬义词),我们需要去理解为什么我们的经济会很扭曲,以及扭曲带来的效应,包括正面效应。

「旧时代」的财富效应

「旧时代」中国经济增长的财富效应主要表现在两个方面:

对国内老百姓来讲,财富效应体现在房地产上;对海外华人和外国人来讲,财富效应体现在人民币资产上。如果在这十几年中你没有抓住房地产和人民币资产,那么你的财富增长率肯定是较低的。

这个财富效应是中国经济「扭曲型增长」所带来的。如果中国经济正常发展,就没有这个财富效应了。

2、 2013年之后,新时代来临

2013年以后,中国的国际收支状况发生了根本性的变化。

首先来看张图(图3)。中国的对外贸易主要是货物贸易,货物贸易顺差最高的时候达到了GDP的9%左右,而现在只有2%了。

未来几年,除了房地产,更值得投资的是……

同时,2013年后国内服务贸易逆差逐年增加,现在差不多是货物贸易顺差的一半了,而且还在继续增长。

国内的服务贸易逆差主要是旅行类服务贸易逆差,它占总体服务贸易逆差的90%。什么是旅行类服务贸易呢?这个大类不仅包括了中国公民的跨境旅行支出,也就是进口外国的旅行服务,而且包括中国家庭送孩子去国外学习,也就是进口外国的教育服务。2013年后,教育服务进口呈井喷式的增长。

而在2014年后,资本开始巨量外流(图4)。

未来几年,除了房地产,更值得投资的是……

这里的数据显示了资本项目余额和净误差与遗漏项余额,两者在2014年至2016年都是逆差,而且逆差越来越大,2015年和2016年这两年都超过了6000亿美元。

资本项目逆差是被记录下来的资本净流出量,而净误差与遗漏项逆差很可能是未被记录下来的资本净流出量。中国的官方外汇储备量2014年时曾一度达到4万亿美元,现在只有3万多亿了。如果按照每年6000亿美元这个速度外流的话,五六年就流光了。

所以,政府在2017年将资本项目转为顺差,也就是被记录下来的那一块资本流动量转为顺差。但没有被记录下来的那一块仍是巨量外流。

资本外流和人民币预期密切相关。人民币对美元汇率在2015年后由升转贬,一路贬到接近7,但没有破7,主要是因为特朗普意外当选后美元由升转贬,相应地人民币对美元汇率在2017年由贬转升。但美元在2018年又开始升值了,所以人民币对美元汇率在2018年又由升转贬了。

2018年,由于中美贸易摩擦的原因,人民币对美元汇率有一些耐人寻味的变化。我此前做过研究,2018年4月至6月,美元指数每上升1%,人民币只贬0.37%。但随着5月份后第一批对华关税开征,美元指数每上升1%,人民币对美元的贬值幅度达到2.28%。美国用加征关税来削减中国对美出口产品的竞争力,我们则用人民币加速贬值(还有提高出口退税率)来对冲。

3、新时代的财富效应点已初露端倪

后面12年的财富效应点在哪里?其实过去6年已初露端倪。我总结为三点:

新时代的财富效应

一是增持美元资产的资本外流潮。前12年的一个财富效应点是增持人民币资产。到了后12年,变成了增持美元资产;

二是出国留学潮,也就是增持人力资本;

三是创业潮,在我看来这是积累未来的企业家资本。

展望未来经济,我觉得会有两个特征:一是货币无锚时代还将继续。1973年,布雷顿森林体系彻底崩溃,各国可以自主决定本币价格,世界进入了货币的无锚时代,货币超发成为常态。超发的货币进入房地产、股票、邮票、古董等资产市场,导致资产价格泡沫不断增大。泡沫不断积累,终有一天是会破灭的。二是科技发展日新月异。谁都不知道十年之后人工智能会走到哪里。

未来我们的个人财富到底放在哪里最靠谱呢?

经济学讲得很清楚,低替代性才能带来高价值。出国念书积累人力资本也好,在国内创业积累企业家资本也好,都是去积累别人所没有的资产。未来资产放在哪里?放在自己身上,放在脑子里,放在能力里,这才是最好的。

我总结一下,从经济学的供给和需求来看,需求侧的财政刺激、货币刺激和汇率刺激虽然能增加需求,但是不能创造价值,创造价值的是供给侧,如人力资本的增加和企业家资本的增加,这些资源禀赋我称为一个国家的「智商」。

一个国家光有「智商」是不够的,还需要有「情商」,就是将所拥有的资源禀赋用好的能力。我用一个三角形图来做个说明(图5)。

未来几年,除了房地产,更值得投资的是……

这个三角形的底,衡量的是这个国家的「智商」,包括有多少年轻的人力,有多少物质资本,有多少土地。这个三角形的高,衡量的是这个国家的「情商」,也就是它的资源配置能力。这个三角形的面积,衡量的是一个国家的经济潜力,也称为潜在GDP。如果光有「智商」,没有「情商」,这个三角形的面积就是零。如何提高「情商」?党的十八届三中全会讲得很清楚了,资源配置最有效的手段就是市场,要让市场在资源配置中起决定性作用,这是提高一个国家「情商」的不二法门。

作为结束语,我送给大家18个字。

18字建言

第一,「内为重,外为轻」。

国家、企业和个人都一样,最重要的是练内功,而不是被外面环境的变化所左右。

第二,「道为重,术为轻」。

「道」就是价值观,包括你家里和你企业的价值观。「术」就是挖空心思赚钱。在座各位都已积累了一定的物质财富,到了这个阶段需要更重视「道」。

第三,「治为重,制为轻」。

这两个字读音一样,内涵不同。前面是治理的治,就是设定方向和建立规则,在此基础上让水自由流动。而后面的制就是去伸手干预。

这18字建言是我在一次政府咨询会上提出来的。我相信,这个建言对在座各位的家族传承应该也是有意义的。

本文是许斌教授在中欧第七届中国家族传承论坛上的演讲实录,由黄鑫将录音整理成文字,经许斌教授修订成稿。

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