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金融课堂:聪明的钱会与泡沫同在,红黄蓝教育股票

配资114 配资114 07月01日

前面我们讲了噪音交易者,这是一个挺让人沮丧的词语,你想啊,很多投资者都是没有什么信息的石油期货市场交易者,所以我们的交易行为反映在市场价格里,可能是噪音,大家在市场上“博傻”。

今天我们要讲的术语听上去比较令人愉快,叫Smart Money Effect,网络上有人把它翻译成“智钱效应”,说的是很多交易者非常聪明,聪明之处就在于他们知道市场上有很多不具备完全信息的人,会留下来跟他们一起共舞,博取最大利益。

金融课堂:聪明的钱会与泡沫同在

要讲清楚这个问题,我们从一个著名的金融研究说起。

一、智钱效应“Smart Money Effect

上个世纪末是美国高科技泡沫最厉害的时候,所以那个时候有很多对冲基金特别地牛气,一直到后来泡沫破灭留下了一地鸡毛。

芝加哥大学有一个非常牛的教授,叫Brunnermeier,他非常好奇一件事情,既然大家都说对冲基金经理是一群超级聪明的人,而且他们一天到晚在研究数据、宏观基本面,难道在泡沫那么严重的情况下,就没有人意识到泡沫的存在吗?

抱着这个问题,他就找数据,找到了53个很大的对冲基金,在1998年到2000年间的股票持仓的数据。然后他发现了一个非常有意思的现象,对冲基金们在当时大量地持有高科技公司的股票,在泡沫中途,也就是1999年的时候,他们曾经减持过,但是不久之后又马上大量增持。比如在1999年的时候,索罗斯旗下量子基金的首席投资官就公开说,互联网的泡沫很有可能马上就要破灭了。但是在不久之后,他自己发现,这个泡沫很坚硬,没有破,于是他立马就反手做多,大量增持了高科技股。

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事实证明,这个决定是对的,从1999年9月到2000年2月,在不到半年的时间里,纳斯达克交易所高科技公司们的收益率超过10中金岭南吧0%,也就是说这个基金在不到半年的时间里赚了100%以上的利润。

其它的对冲基金也差不多,1999年的时候,基金经理们嘴上一直嚷着泡沫太大,身体却很诚实,不断地加仓高科技概念股票。这些基金,大量资金的涌入,也就助推了当时高科技泡沫的不断吹大。

更有意思的是,Brunnermeier还发现,很多基金经理在2000年3月的时候,开始大幅地减持高科技公司的股票。而高科技泡沫破灭在什么时候呢?就是在两个月以后,也就是2000年的5月。

这个研究证明了什么呢?证明了在泡沫期间,很多机构投资者并不是不知道泡沫的存在,但是他们没有选择离开,而是决定“ride with the bubble” ,中文翻译就叫“骑乘泡沫”,也就是和泡沫共存一段时间。

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在金融学里面,我们给这些资金起了一个名字,就叫做smart money,聪明的钱。这就意味着很多资金对所谓的基本面并没有那么看重。当市场上一个浪潮来袭的时候,这个浪潮一定会滑行一段时间。所以如果你的资金是有投资期限,而且在这个投资期限里面,你的目标是赚取最大利润的时候,这个时候聪明的钱就应该随着波浪起伏。

二、为什么会形成“聪明的钱”?

说到这里的时候,可能有同学会对这些基金经理的道德产生了疑问:你们明知道市场是错误定价,还冒险留在市场上。一来,难道你不知道这样会助推泡沫吗?二来,这样做的话,是不是也对投资者的钱不负责任呢?因为如果按照我们经典的金融学理论,这么大的错误定价,作为基金经理,应该去套利,最后因为这些套利行为,错误定价就被消除掉了。

Brunnermeier的研究里,其实对这个问题给出了答案。当时有5家最大的对冲基金,除了索罗斯的量子基金以外,还有一家非常著名的基金,是朱利安罗伯特的老虎基金。和索罗斯不一样,老虎基金就像我们经典的金融学理论一样,就是不随波逐流,对这些泡沫股敬而远之。

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朱利安罗伯特

结果,在泡沫期间,索罗斯的基金业绩明显地好于老虎基金。由于不持有那些疯涨的科技股,老虎基金的表现当时是大幅地低于同期同行业的水平,结果导致了投资者对他们非常不满。

1999年的时候,老虎基金经历了非常严重的投资者赎回,而索罗斯的量子基金则有大量的投资者涌入。更严重的是什么?在2000年3月的时候,因为投资者赎回太严重,老虎基金不得不清算退场,没有坚持到互联网泡沫破灭的一天。

下面这张图,就是当年量子基金和老虎基金的资金流入和流出的情况。

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好了,说到这里的时候,你已经明白了,这就是我们前面讲过的噪音交易者风险。噪音交易者的存在,会使得机构们不得不骑乘泡沫。

更有趣的地方就在于,他们确实也显示了smart money的聪明之处,那些高科技概念的股票在泡沫破灭前,对冲基金们的持有比率远远地要大于泡沫破灭之后,而持仓是在临近泡沫破灭时被大幅地降低了。

所以说,当市场上出现错误定价的时候,并不一定马上意味着套利机会,看得对,不一定意味着能够做对。从错误定价到套利机会中间是有一个条件的,也就是市场上有足够多的人意识到这个错误,否则即使你看对了方向,但是当这个潮水的方向没有及时转变的时候,你可能会在这个方向改变之前已经耗尽了弹药,就像1999年的老虎基金一样。

所以这就是聪明钱,也就是smart money effect,尽管这个名词是一个90年代以后提出的新名词,但是投资史上,太阳底下没有新鲜事,历史上曾经有过类似的经历。

18世纪的时候,法国曾经有过一个著名的南海泡沫,很多同学都知道,在很多资料里面,曾听说过这个泡沫。当时有一家银行,有学者发现了这家银行的日度交易数据和投资日记。

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南海泡沫事件

在日记里,这个银行的操盘手写到,我知道南海公司有泡沫,存在着很大的风险,但是我还是得一直投下去。为什么呢?因为我预测,南海公司的泡沫还会持续地吹上去,所以我一定要跟随这个泡沫。

果然这家银行在明知南海公司的股价高估的情况下,仍然大量地投资了这家公司,而且这个策略确确实实取得了丰厚的回报。仅仅在1720年这一年,它赚的钱比这个银行前20年赚的钱还要多。smart money的选择就是 stay with the bubble,与泡沫共舞,你也可以理解成,资金也是“识时务者为俊杰”的。

三、Smart money 的投资策略

好,你已经很好地理解了smart money这个概念。最后我想把这个概念回归到我们现实世界的投资决策里面来。

最近你可能知道,有很多独角兽科技公司的股价不断地下挫。里面其实有些企业是非常不错的,你要是从价值投资的角度,可能这些企业是好标的。但是,是不是要在目前的情况下入场,这就变成了一个值得商榷的问题了。

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你肯定知道,2018年至2019年,我们中国的金融市场面临着金融去杠杆,国际政治局势动荡,中美贸易摩擦一时无解,诸如此类的问题。所以这个市场的情绪非常低迷,短时间内,我们市场面临的不确定性是很大的。反映在市场价格上,就是价格持续走低。

理论上,如果一个人有一笔闲钱,打算5年、10年不动用,那么这个时候,应该是入场的时候了,你买到合理价格的优质资产的概率是很大的。

但是,这个假设前提,其实很多普通人并不具备。

从很多普通人的角度,手里可能就是一点不多的流动资金,几万、几十万,那么很有可能在下半年,或者说明年的时候,你就面临着各种各样的流动性需求,要买房,要结婚,要出国留学。换句话说,这些资金对你,或者对你的家庭而言并不是纯粹的“闲钱”,而这种情况下,你是不是入场的决策就变得很微妙。因为市场还有可能继续向下。现在你如果贸然入场,短期内,比如说半年或者几个月,你面临亏损的概率是不小的。

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不仅是普通人,机构投资者也是一样,每个季度都要披露业绩,都面临着考核的压力,短期的账面亏损就可能导致你的价值缩水,然后投资人的职业生涯受到影响。所以这个时候你会发现,很多人的理性决策是持币观望,而不是马上入场。“聪明钱”的聪明之处也就在于此。

今日概要:

1.很多机构投资者并不太关注基本面,在泡沫的大势中,他们会选择和泡沫共存一段时间,争取在泡沫之前离开。这些资金就是smart money,聪明的钱。

2.从错误定价到成功实现套利的前提条件是,市场上有足够多的人意识到了定价的错误。

3.在市场下行的时候,即使发现了值得长期持有的价值资产,在这个情况下,理性的决策很有可能是持币观望,而不是价值投资。

(本文出自得到,由北大金融学香帅教授唐涯亲授)

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